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本文来源：时代周报 作者：叶曼至

胶原蛋白，称得上美容行业的古早“网红”，时隔多年，这项卖点依然能让一家公司赚得盆满钵满。

近日，西安巨子生物基因技术股份有限公司（下称“巨子生物”）向港交所递交招股书。招股书显示，巨子生物是全球首家实现量产重组胶原蛋白护肤产品的公司，按零售额计，至今连续三年均是中国零售额最大的胶原蛋白专业皮肤护理产品公司。

巨子生物的卖点依然是老三样：面膜、胶原蛋白、代理经销。

2019—2021年，巨子生物营收超37亿元，净利润合计超22亿元，毛利率高达87.2%。2021年，尽管在营销上的花费高达3.5亿元，公司依旧净赚8亿元。

与高昂营销支出相比，巨子生物的研发投入却少得悬殊。

2021年，巨子生物的研发开支为2495万，占同期总收入的1.6%。与同在医美赛道的创尔生物、华熙生物、爱美客等品牌相比，仍存差距。

此外，其多渠道的经销模式及价格模式也逐渐为人诟病。依靠“重营销，轻研发”出圈，巨子生物能否成功通往资本市场，仍是未知。

净利率逐年下滑

巨子生物创办于2000年，专注设计、开发和生产以重组胶原蛋白为关键生物活性成分的专业皮肤护理产品。

公司的卖点之一即是联合创始人范代娣及其丈夫严建亚。据品牌对外宣传，范代娣结合自身的专业知识与科研能力，在2003年开发出一种接近人类的胶原蛋白研究成果。

（图源：巨子生物官网）

讲着核心技术“类人胶原蛋白”的故事，巨子生物开启了掘金之路。

据招股书，截至最后实际可行日期，巨子生物产品组合中共有105项SKU。其中包括功效性护肤品、医用敷料和功能性食品的八大主要品牌，即可复美、可丽金、可预、可痕、可复平、利妍、欣苷(SKIGIN)及参苷。

可复美和可丽金为巨子生物的核心品牌，被分别定义为“中高端多功能皮肤护理品牌”、“皮肤科级别专业皮肤护理品牌”。

以零售额计，2021年，可复美位列中国医用敷料市场的第二畅销品牌；可丽金和可复美分别位列中国专业皮肤护理产品行业最畅销品牌的第三和第四位。

作为巨子生物的主要收入来源，2019—2021年，可复美和可丽金品牌下的专业皮肤护理产品贡献了公司总收入80.6%、82.4%以及91.7%的销售额。

得益于这两大“流量小生”，巨子生物也迎来了业绩高光时刻。

2019—2021年，巨子生物营收分别为9.6亿元、11.9亿元和15.5亿元，同期净利润分别为5.75亿元、8.26亿元和8.28亿元；同期，毛利率分别为83.3%、84.6%、87.2%。

（图源：视觉中国）

反观同行，2018—2020年，创尔生物综合毛利率分别为83.65%、83.51%、82.51%；敷尔佳的整体毛利率为77.88%、76.97%、76.47%。尽管毛利率都非常高，但巨子生物在同赛道企业中，依然称得上是暴利中的暴利。

外界甚至将巨子生物与茅台对比，称其已十分接近茅台91%以上的毛利率。

不过，与毛利率持续增长相反，巨子生物的净利率却逐年下滑。报告期内，净利率分别为60.1%、69.4%、53.3%。

对此，巨子生物在招股书解释，这是由于在线直销的扩张令其线上营销开支有所增加所致。2019—2021年，公司销售及经销开支费用分别为9378.8万元、1.58亿元、3.46亿元，占营业收入比重分别为9.8%、13.28%、22.29%。

在过去，大部分医美面膜先在朋友圈的微商群体中兴起，随着越来越多的社交平台、电商直播兴起，医美面膜也在小红书、抖音、得物等平台活跃起来。

巨子生物紧跟潮流。招股书显示，公司通过直播、KOL代言和短视频直接与消费者进行互动和交流。平台营销费、平台服务费和KOL合作费等线上营销开支占比逐年提升，从2019年的68.7%，增至2021年的88.5%。

2019—2021年，巨子生物线上直销销售额分别为1.58亿、3.07亿、6.44亿，分别占同期总收入的16.5%、25.8%及41.5%。

混乱的价格体系

“不同于常规美妆的日常需求，医美产品更侧重一些升级需求，特别是功能性护肤等，这就要求在营销层面需要更多的推广，特别是对新用户的引流和老用户留存的持续投入。”美妆经营管理专家白云虎告诉时代周报记者。

在白云虎看来，巨子生物的流量成本相对还是低于一些新锐品牌。这主要是因为目前公司的渠道结构还是侧重线下，一旦继续扩大线上渠道份额，其营销成本还将上涨。

依靠在营销上的大量投入，巨子生物迅速打开市场。但其多渠道的经销模式与价格体系也惹来了不少质疑的声音。

招股书显示，截至2021年底，巨子生物在全国共有406家经销商，通常是专门从事医用辅料销售或者护肤品销售的企业，销售渠道主要面向个人消费者、医院、诊所、连锁药房、化妆品连锁店及连锁超市。

在不同销售渠道里，产品往往呈现不同的价格。

以可复美的产品“类人胶原蛋白敷料”为例。5月14日，在某电商旗舰店上，类人胶原蛋白敷料售价为188元一盒，在某连锁药房线上平台则售价128元一盒。但在微商代购处，这款面膜仅售价80元。

（三种不同渠道的不同价差）

一从事各类医美产品代理的微商向时代周报记者解释，代理商拿货成本低，所以会有一些价格上的优惠。“可复美的面膜销量不错，有时候一个月我能卖掉50～60盒，光是卖面膜就能赚四到五千。”

“你可以在我这里多拿一点货，去朋友圈卖卖看，卖得好我们一起做代理。”上述微商表示。

巨子生物拥有不同的销售渠道，但对经销商体系依赖较大。

2019—2021年，巨子生物经销商销售渠道收入占比分别为79.9%、72.2%、55.6%。其中，作为最大客户，西安创客村在经销的收入分别占同期总收入的52.2%、49.3%和29.3%。

值得一提的是，西安创客村的唯一股东曾是巨子生物董事会主席严建亚与巨子生物子公司陕西巨子生物技术，之后，其股权先后转让给了巨子生物的时任董事张兵，以及时任总经理马晓轩。

研发投入不足2%

多年来，胶原蛋白依然是医美赛道的“香饽饽”。

据弗若斯特沙利文报告，2021年中国的功能性护肤产品市场规模已经达到308亿元，预计未来五年年复合增长率将达到38.8%。其中，基于胶原蛋白的功能性护肤产品市场同期年复合增长率预计约为52.6%，超过玻尿酸产品。

不过，巨子生物与医美赛道的其他选手相比仍存差距。

据弗若斯特沙利文数据，2019年敷尔佳在医用皮肤修护敷料中市占率达37%（按销售额），创尔生物的创福康占32%，而巨子生物的可复美仅占8%。

2020年贴片类专业皮肤护理产品市场中，销售额排名第一的是敷尔佳占21.3%；其中医疗器械类敷料产品占25.9%，同样排名第一。

（图源：视觉中国）

不仅如此，在营销上不断砸钱的巨子生物，在研发上的投入却显得吝啬。

2019—2021年，巨子生物的研发开支分别为1140万、1338万和2495万，仅占同期总收入的1.2%、1.1%及1.6%；三年累计下来也不足总收入的1.4%。

相比同行，巨子生物的研发投入更显薄弱。2021年，华熙生物研发投入2.84亿元，占营收的比例为5.75%；爱美客研发费用支出1.02亿元，占营收7.07%；贝泰妮的研发费用为1.13亿元，占营收2.99%。

白云虎表示，医美行业正在成为消费升级的一个具有极大想象空间的赛道，这对中国美妆品牌未来品质向上发展提出了需求，从面对全球竞争的角度出发，基础研究和研发转化，是必经之路。

“一旦上市，巨子生物将会面临着产业竞争和财务公开等问题带来的挑战，巨子生物应依托在胶原蛋白基础研究方面的沉淀，加强深度科研的投入和转化，并在品质上不断提升。”白云虎说道。